Payroll dos EUA frustra projeções, mas Treasury de 10 anos segue firme

Os EUA criaram apenas 29 mil vagas fora do setor agrícola (payroll) em setembro, bem abaixo da estimativa de 90 mil. Mesmo com a surpresa negativa, o rendimento do Treasury de 10 anos só recuou momentaneamente e rapidamente virou para alta, avançando mais de 10 pontos-base até 5,30% em um movimento em "V". O dado tirou pressão de alta de juros no curto prazo, mas não derrubou os rendimentos longos — e o foco de Wall Street já não é a próxima alta, e sim por quanto tempo a economia consegue aguentar se o custo do dinheiro não ceder. Dados do Departamento do Trabalho divulgados na sexta-feira mostram ainda que o número de agosto foi revisado para baixo, de 162 mil para 133 mil. A taxa de desemprego subiu levemente para 4,2%, e o crescimento anual dos salários médios por hora desacelerou para 3,0%. A reação imediata ficou concentrada na ponta curta: o Treasury de 2 anos caiu 10 pontos-base no dia, para 4,69%. Nos mercados acionários, os futuros do S&P 500 subiram 0,8% e os do Nasdaq 100 avançaram 1,1%. No CME FedWatch, a probabilidade de alta de juros em outubro recuou de 22% para 17%. Para Thomas Simons, economista-chefe para os EUA no Jefferies, o dado "deveria ser o último prego no caixão" de uma alta em outubro. A trégua, porém, não se estendeu aos vencimentos longos. O rendimento do Treasury de 10 anos saltou do piso do dia em 5,16% para 5,30% ao meio-dia, voltando a se aproximar da máxima de 5,34% registrada na quinta-feira — o maior nível desde 2002. Na semana, o 10 anos acumulou alta de cerca de 12 pontos-base, a quinta semana consecutiva de avanço. Já o 2 anos caiu aproximadamente 3 pontos-base na semana, interrompendo uma sequência de seis semanas de alta. A divergência reforça a leitura do mercado: o payroll fraco reduz a expectativa de juros no curto prazo, mas inflação, oferta fiscal de títulos e prêmios de prazo seguem dando sustentação aos rendimentos longos. Economistas também apontam distorções sazonais. Segundo a Reuters, o feriado do Labor Day neste ano caiu no fim do mês, o que historicamente tende a subestimar as estatísticas. As novas solicitações de seguro-desemprego continuam perto do menor patamar em 57 anos, o emprego segue crescendo em saúde, construção e manufatura, e não há sinais de demissões em massa. Para Charles Tan, diretor de investimentos de renda fixa global da 百年投资, o dado reforça a justificativa para o Fed manter os juros, mas bastariam um ou dois números mais quentes de inflação para recolocar o mercado em modo mais "hawkish". Com juros perto de 5%, investidores em ações se preocupam com a velocidade da alta dos yields, mas a economia precisa absorver o nível em que eles se estabilizam. Brad Conger, CIO da Hirtle & Co., vê um descompasso relevante entre a economia real e o ciclo de IA e investimentos de capital: resultados fortes e a onda de gastos com IA mantêm os índices perto de recordes — a NVIDIA renovou máxima intradiária na sexta-feira, com valor de mercado se aproximando de US$ 6 trilhões, e o Nasdaq 100 fechou em novo recorde. Por baixo da superfície, a amplitude do rali diminuiu. Bancos, industriais e utilities perderam força; o KBW Bank Index caiu 2,78% na semana. Entre os três principais índices, apenas o Nasdaq subiu na semana (+0,45%); o S&P 500 recuou 0,27% e o Dow caiu 1,26%. Conger não vê um ponto de ruptura em que tudo desaba de uma vez, mas afirma que vários setores já sentem a pressão: imóveis, automóveis, crédito ao consumidor e cartões. Nancy Tengler, da Laffer Tengler Investments, é mais construtiva: para ela, yields mais altos podem ser positivos. Se empresas conseguem captar a 5% e gerar retornos de 15% a 20%, "deveriam fazer isso o tempo todo". Michael Alfaro, gestor na Gallo Partners, observa que os investimentos privados em data centers seguem fortes, e empresas ligadas a IA e aeroespacial toleram juros altos muito melhor do que setores tradicionais. O risco central, na avaliação do mercado, é a duração do ambiente de juros elevados. Max Gokhman, da Franklin Templeton, lembra que a economia ainda tem amortecedores: a maioria dos proprietários de imóveis nos EUA tem hipotecas prefixadas com taxa média em torno de 4%, o que reduz o impacto no curto prazo; e apenas cerca de 13% (aproximadamente US$ 570 bilhões) da dívida corporativa não financeira vence até 2027. Estima-se ainda que cerca de US$ 300 bilhões em financiamento relacionado a IA envolva principalmente empresas com grau de investimento e capital robusto, menos sensíveis ao custo de funding. Esse colchão, porém, tem prazo. Para Gokhman, 5% não é a gota d'água, mas é mais um peso relevante: se parte da carga não for aliviada, o colapso vira questão de tempo. Ele afirma que já há sinais de estresse nos dados mais recentes de emprego e em indicadores de sentimento. O cenário mais perigoso seria inflação persistente empurrando os yields para cima ao mesmo tempo em que o crescimento perde fôlego. Conflitos envolvendo Estados Unidos, Israel e Irã pressionaram preços de energia, com o diesel em máximas recordes. A redução de capacidade de refino no Oriente Médio e na Rússia transformou a oferta de derivados em novo ponto de tensão. Na sexta-feira, o G7 anunciou liberações coordenadas de 100 milhões de barris via AIE, com foco no diesel, o que levou o WTI a cair mais de 5% momentaneamente. Tensões tarifárias também esfriam a disposição das empresas em ampliar produção. Pesquisas do ISM mostram aumento das preocupações dos fabricantes com disputas comerciais com o Canadá. "Assim, ações e renda fixa podem cair ao mesmo tempo, repetindo um cenário parecido com 2022, com commodities como único refúgio", diz Gokhman, acrescentando que sua equipe já elevou a alocação em commodities como proteção. A pressão no mercado global de títulos também se espalha. O spread entre os rendimentos dos bônus soberanos de 10 anos da França e da Alemanha abriu para 150 pontos-base na sexta-feira, o maior desde a crise da dívida europeia de 2012. O payroll pode reduzir temporariamente as apostas de juros no curto prazo, mas não muda o patamar dos yields longos — o teste real da era dos 5% é por quanto tempo ela vai durar.