Hyperliquid pede à SEC e à CFTC que "perps" de ações sejam enquadrados como "security futures"

O braço de políticas públicas da Hyperliquid quer que reguladores dos EUA estabeleçam um caminho para que contratos perpétuos de ações, liquidados em dinheiro, sejam negociados como "security futures". A Hyperliquid argumenta que a estrutura desses derivativos e a escala de negociação já atingida exigem um arcabouço jurídico definido. Em carta de comentários datada de 24 de agosto à SEC e à CFTC, o Hyperliquid Policy Center (HPC) solicitou que perpétuos de ações com características típicas de futuros sejam classificados como "security futures", categoria sujeita à supervisão conjunta das duas agências. O envio responde a um pedido conjunto de contribuições públicas da SEC/CFTC sobre como delimitar "swaps", "security-based swaps" e outros derivativos emergentes que ficam em zonas de fronteira regulatória. O ponto central é a incerteza legal dos perpétuos nos EUA: seriam futuros ou swaps? A resposta define quais regras se aplicam, quem fiscaliza e como bolsas podem listar e operar esses produtos. O HPC ressalta que a ambiguidade persiste mesmo com os perpétuos já tendo se popularizado em mercados internacionais. Proposta de teste do HPC O HPC sugere um critério em duas etapas: 1) Classificar o derivativo como "semelhante a futuro" ou "semelhante a swap" a partir da estrutura e da mecânica de negociação. 2) Atribuir a competência regulatória com base no ativo de referência (por exemplo, cripto, commodities, uma ação específica). Nesse modelo, um perpétuo de Bitcoin, petróleo bruto ou de uma única ação, se tiver as mesmas características de futuro, receberia a mesma classificação inicial. Se um perpétuo de ação individual for considerado um futuro, cairia na categoria de "security futures" e ficaria sujeito à supervisão conjunta de CFTC e SEC. Por que perpétuos podem se parecer com futuros O HPC destaca elementos que aproximam muitos perpétuos de futuros com vencimento: - Ausência de data fixa de expiração, com pagamentos recorrentes de funding (comprados pagam vendidos quando o perpétuo negocia acima do preço de referência; vendidos pagam comprados quando fica abaixo), criando incentivo à convergência com o mercado à vista. - Padronização: fungibilidade, quantidades unitárias fixas e possibilidade de zerar posições por compensação (offset) — traços usados historicamente por reguladores e tribunais para identificar contratos futuros. No framework HIP3 da Hyperliquid, posições são abertas e encerradas via livro central de ordens (central limit order book), a margem é mantida continuamente e os preços dos contratos são públicos. Os perpétuos de ações no HIP3 oferecem exposição sintética a preço, sem propriedade, direito de voto ou outros direitos de acionista. Precedentes e mosaico regulatório SEC e CFTC adotaram abordagens diferentes em casos recentes. A CFTC aprovou em 29 de maio o BTCPERP da Kalshi como um perpétuo de Bitcoin regulado federalmente — tratando um perpétuo sem vencimento como contrato futuro — e a Kalshi passou a ofertá-lo em junho. Em outras atuações e casos de enforcement, a CFTC por vezes enquadrou produtos em estilo perpétuo como swaps ou como transações de commodity para varejo, sujeitas a regras distintas. A SEC usou o termo "perpetual futures" no caso de enforcement envolvendo a Mango Markets ao mesmo tempo em que contestou o status de futuro desses produtos. O CME Group questiona em juízo a lógica da CFTC, defendendo que alguns perpétuos deveriam ser tratados no arcabouço de swaps, e não como futuros. Escala de negociação no mundo real O HPC sustenta o pedido com dados de negociação ao vivo no HIP3, em que operadores independentes chamados "deployers" criam mercados perpétuos. A execução no HIP3 cobre casamento de ordens, fiscalização de margem, transferências de funding, clearing e liquidação; já os deployers definem ativos, especificações do contrato, fontes de oráculo, limites de alavancagem e tetos de open interest. Segundo o documento do HPC, os mercados HIP3 movimentaram mais de US$ 480 bilhões em volume nocional nos primeiros 10 meses e mantiveram cerca de US$ 4 bilhões em open interest. Considerando a Hyperliquid como um todo, os mercados processaram quase US$ 3 trilhões em volume nocional em 2025 e mais de US$ 1,5 trilhão em 2026 até 23 de agosto. Os mercados HIP3 listam ativos tradicionais (para usuários fora dos EUA), incluindo petróleo bruto, ouro e outros metais preciosos, câmbio (FX), índices de ações, ações individuais e ETFs. Usuários dos EUA atualmente não conseguem acessar os mercados da Hyperliquid. O que o HPC pede e como implementar O HPC solicita que SEC e CFTC: - Confirmem que perpétuos de ações com liquidação financeira e características estabelecidas de futuros podem ser listados como "security futures". - Criem uma taxonomia consistente e atualizem o framework de "security futures" para acomodar estruturas de perpétuos nas regras de listagem. - Mantenham flexibilidade para que perpétuos bilaterais ou sob medida, sem fungibilidade, execução multilateral ou direito de compensação, possam continuar a ser tratados como swaps ou "security-based swaps". - Usem orientação interpretativa, declarações de política ou guidance em nível de staff, em vez de um processo completo de rulemaking, para entregar clareza com rapidez. O HPC lembra que as agências já têm autoridade conjunta para ajustar padrões de listagem de "security futures" e já usaram esse instrumento para produtos como ADRs, ETFs e títulos de dívida. Um caminho "adormecido", mas disponível O enquadramento como "security futures" é visto como atraente porque já prevê supervisão compartilhada: um mercado designado de contratos (designated contract market) pode listar "security futures" após notificação/registro junto à SEC, e uma bolsa de valores nacional pode notificar/registrar-se junto à CFTC. A atividade nesse segmento perdeu força desde o fechamento da OneChicago, em 2020, mas o interesse volta a aparecer — o CME anunciou planos de relançar futuros de ações individuais a partir de 27 de julho. Próximos passos A revisão da SEC e da CFTC sobre definições de swaps e correlatos segue aberta. O documento do HPC acrescenta dados e uma proposta concreta ao registro público, ancorada em métricas do HIP3. As agências podem responder com guidance ou declarações de política, mas a questão jurídica também pode ser moldada por ações de enforcement e disputas judiciais, como o desafio do CME. Para participantes do mercado, o desfecho é relevante: ele determinará como os perpétuos serão ofertados, supervisionados e integrados aos mercados de capitais dos EUA.