Hyperliquid kêu gọi SEC và CFTC xếp loại hợp đồng vĩnh cửu theo cổ phiếu vào nhóm "hợp đồng tương lai chứng khoán"

Bộ phận chính sách của Hyperliquid đang thúc giục các cơ quan quản lý Mỹ thiết lập lối đi pháp lý để hợp đồng vĩnh cửu (perpetual) theo cổ phiếu được giao dịch dưới dạng "hợp đồng tương lai chứng khoán" (security futures). Theo Hyperliquid, cấu trúc sản phẩm cùng quy mô giao dịch đã đủ lớn để cần một khuôn khổ phân loại rõ ràng. Trong thư góp ý ngày 24/8 gửi Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC) và Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Kỳ hạn (CFTC), Hyperliquid Policy Center (HPC) đề nghị cho phép các hợp đồng equity perpetual thanh toán bằng tiền mặt, có đặc tính giống hợp đồng tương lai, được xếp vào nhóm security futures — danh mục do SEC và CFTC cùng giám sát. Kiến nghị này là phản hồi đối với yêu cầu lấy ý kiến công chúng chung của SEC/CFTC về cách định nghĩa swap, security-based swap và các công cụ phái sinh mới nằm ở ranh giới thẩm quyền. Vấn đề cốt lõi là tính mơ hồ pháp lý của perpetual tại Mỹ: chúng là futures hay swaps? Câu trả lời quyết định bộ quy tắc áp dụng, cơ quan giám sát và cách các sàn niêm yết, vận hành sản phẩm. HPC cho rằng tình trạng thiếu rõ ràng vẫn kéo dài dù perpetual đã trở nên phổ biến ở thị trường quốc tế và ngày càng xuất hiện trên các tài sản truyền thống. HPC đề xuất một bài kiểm tra hai bước. Bước một, xác định một công cụ phái sinh là "giống futures" hay "giống swap" dựa trên cấu trúc và cơ chế giao dịch. Bước hai, phân bổ thẩm quyền quản lý theo tài sản tham chiếu (ví dụ: crypto, hàng hóa, hoặc cổ phiếu đơn lẻ). Theo cách tiếp cận này, một perpetual theo Bitcoin, dầu thô hoặc cổ phiếu đơn lẻ nếu có cùng các đặc tính "giống futures" sẽ được phân loại ban đầu như nhau. Nếu perpetual theo cổ phiếu đơn lẻ được coi là futures, nó sẽ rơi vào "rổ" security futures và chịu giám sát đồng thời của CFTC và SEC. HPC nêu các cơ chế khiến nhiều perpetual vận hành tương tự futures kỳ hạn cố định. Dù không có ngày đáo hạn, hợp đồng sử dụng thanh toán funding định kỳ: phe long trả cho phe short khi giá perp cao hơn giá tham chiếu; ngược lại, short trả long khi giá thấp hơn, qua đó khuyến khích giá hội tụ về thị trường cơ sở. HPC cũng nhấn mạnh tính chuẩn hóa như khả năng hoán đổi, quy mô đơn vị cố định, và khả năng bù trừ vị thế — các dấu hiệu mà tòa án và cơ quan quản lý từng dùng để nhận diện futures. Trên các thị trường HIP-3 của Hyperliquid, vị thế được mở/đóng qua sổ lệnh giới hạn tập trung (central limit order book), ký quỹ được duy trì liên tục, giá hợp đồng được công bố công khai. Equity perps trên HIP-3 tạo mức tiếp xúc giá tổng hợp mà không kèm quyền sở hữu, quyền biểu quyết hay các quyền lợi cổ đông khác. Tiền lệ và thực tiễn quản lý hiện vẫn chắp vá. CFTC ngày 29/5 đã phê duyệt BTCPERP của Kalshi như một perpetual Bitcoin được quản lý ở cấp liên bang — coi perp không đáo hạn là hợp đồng tương lai — và Kalshi bắt đầu cung cấp sản phẩm vào tháng 6. Ở các vụ việc khác, CFTC đôi khi xem các sản phẩm kiểu perpetual là swaps hoặc là giao dịch hàng hóa bán lẻ (retail commodity transactions) chịu bộ quy tắc khác. SEC từng dùng thuật ngữ "perpetual futures" trong vụ thực thi liên quan Mango Markets, đồng thời tranh luận về tư cách "futures" của các sản phẩm đó. CME Group cũng đã kiện thách thức lập luận của CFTC, cho rằng một số perpetual nên thuộc khuôn khổ swaps thay vì bị coi là futures. HPC gắn kiến nghị với hoạt động thực tế trên khung HIP-3, nơi các nhà vận hành thị trường độc lập (deployer) tạo ra các thị trường perpetual. HIP-3 phụ trách khớp lệnh, cưỡng chế ký quỹ, chuyển funding, bù trừ và thanh toán; còn deployer quyết định tài sản, đặc tả hợp đồng, nguồn oracle, giới hạn đòn bẩy và trần open interest. Theo số liệu trong hồ sơ của HPC, các thị trường HIP-3 đã xử lý hơn 480 tỷ USD giá trị danh nghĩa trong 10 tháng đầu và duy trì khoảng 4 tỷ USD open interest. Tính trên toàn Hyperliquid, khối lượng danh nghĩa gần 3 nghìn tỷ USD trong năm 2025 và hơn 1,5 nghìn tỷ USD trong năm 2026 tính đến ngày 23/8. HIP-3 cũng niêm yết nhiều tài sản truyền thống (dành cho người dùng ngoài Mỹ) gồm dầu thô, vàng và kim loại quý khác, FX, chỉ số cổ phiếu, cổ phiếu đơn lẻ và ETF. Người dùng tại Mỹ hiện chưa thể truy cập thị trường của Hyperliquid. Về kiến nghị chính sách và bước đi thực tiễn, HPC đề xuất SEC và CFTC: xác nhận rằng equity perpetual thanh toán tiền mặt với các đặc tính futures rõ ràng có thể được niêm yết như security futures; xây dựng hệ phân loại nhất quán và cập nhật khung security futures để tiêu chuẩn niêm yết hiện hành có thể bao trùm cấu trúc perpetual mới; duy trì độ linh hoạt để các hợp đồng perpetual song phương hoặc thiết kế riêng, thiếu tính hoán đổi, thiếu cơ chế khớp lệnh đa phương hoặc thiếu quyền bù trừ, vẫn có thể được xử lý như swaps hoặc security-based swaps. HPC cũng kêu gọi dùng hướng dẫn diễn giải, tuyên bố chính sách hoặc hướng dẫn cấp nhân sự (staff-level guidance) thay vì mở một quy trình ban hành quy định đầy đủ, nhằm sớm tạo sự rõ ràng. Theo HPC, "đường ray" security futures hấp dẫn vì đã có cơ chế phân bổ giám sát chung: sàn giao dịch hợp đồng tương lai được chỉ định (designated contract market) có thể niêm yết security futures sau khi thực hiện thủ tục thông báo/đăng ký với SEC, còn sàn chứng khoán quốc gia có thể thông báo/đăng ký với CFTC. Hoạt động security futures suy giảm kể từ khi OneChicago đóng cửa năm 2020, nhưng tín hiệu quan tâm quay lại khi CME công bố kế hoạch tái khởi động hợp đồng tương lai cổ phiếu đơn lẻ từ ngày 27/7. Quy trình rà soát định nghĩa swaps và các khái niệm liên quan của SEC và CFTC vẫn đang mở. Hồ sơ của HPC bổ sung dữ liệu và đề xuất cụ thể dựa trên các chỉ số giao dịch thực tế từ HIP-3. Các cơ quan có thể phản hồi bằng hướng dẫn hoặc tuyên bố chính sách, song kết cục pháp lý vẫn có thể bị chi phối bởi các hành động thực thi và kiện tụng, bao gồm vụ thách thức của CME. Với các bên tham gia thị trường, hệ quả là đáng kể: cách phân loại sẽ quyết định perpetual được chào bán, giám sát và tích hợp vào thị trường vốn Mỹ ra sao.