Strive обгоняет Strategy на фоне ралли биткоина

Автор: Zhou, ChainCatcher Биткоин за последнее время отскочил от района $62 000 и поднимался к $80 000. На этом фоне заметно прибавили и акции публичных компаний, которые держат BTC на балансе: за последние четыре торговые сессии Strive выросла примерно на 54%, Strategy — примерно на 32%, а более мелкие игроки, включая Twenty One Capital, показали двузначное восстановление. К 2026 году сектор компаний с "биткоин-казначейством" вошел в фазу явного расхождения стратегий. Крупнейшие участники, включая Strategy, перестали быть однозначными покупателями: с конца июня этого года они совокупно продали почти 7 000 BTC. Около 40% компаний сегмента торгуются ниже стоимости чистых активов, многие снижают плечо или ставят на паузу крупные покупки. На этом фоне Strive остается одним из немногих эмитентов, кто продолжает регулярно раскрывать покупки. Совокупный объем BTC на балансе компании достиг 21 356. Бессрочная привилегированная акция Strive — SATA — предусматривает 13% годовых. В июне 2026 года условия были изменены так, что SATA стала первой в истории США биржевой бумагой, выплачивающей дивиденды ежедневно. Масштаб Strive пока заметно меньше, чем у Strategy, но текущие темпы накопления BTC и выбранная структура капитала выделяют компанию на фоне конкурентов. CEO Мэтт Коул в публичных выступлениях неоднократно подчеркивал долгосрочную веру в биткоин. От анти-ESG ETF к стратегии Bitcoin Treasury Широкая аудитория узнала Strive по ярлыку "биткоин-казначейства", хотя изначально компания не имела отношения к криптовалютам. В 2022 году Вивек Рамасвами и бывший руководитель Anheuser-Busch Энсон Фрерикс основали Strive и запустили единственный ETF — DRLL, анти-ESG фонд на энергетический индекс, продвигающий инвестиции без оглядки на экологические, социальные и управленческие критерии. Фонд быстро привлек капитал инвесторов, разделяющих эту философию. В феврале 2023 года Рамасвами покинул пост исполнительного председателя, чтобы баллотироваться в президенты США. В апреле того же года Мэтт Коул занял пост CEO и фактически определил стратегическую траекторию компании на последующие годы. Переломным стал 2025 год. К тому моменту модель Strategy по удержанию BTC в значительной степени уже была "зашита" в цену акций. С мая по сентябрь Strive вышла на публичный рынок с фокусом на Bitcoin treasury через обратное слияние с базирующейся в Далласе публичной компанией Asset Entities. Сделка включала PIPE-финансирование на $750 млн, а бумаги продолжили торговаться на Nasdaq под тикером ASST. После трансформации Strive быстро нарастила масштабы. В период с сентября 2025 года по январь 2026 года компания приобрела Semler Scientific — еще одну публичную Bitcoin treasury-компанию — в сделке, оплаченной акциями. Это добавило к балансу Strive примерно 5 000 BTC, которыми владела цель. После закрытия объединенная компания держала около 12 798 BTC и занимала 11-е место среди публичных компаний по объему биткоина. Параллельно усилилась управленческая команда: Авик Рой назначен Chief Strategy Officer, бывший председатель Semler Scientific Эрик Семлер вошел в совет директоров, а Джо Бернетт стал вице-президентом по Bitcoin Strategy и одним из ключевых публичных спикеров. Рыночные ожидания отразились и в динамике ASST. На старте после новостей о трансформации бумаги взлетали выше $200, затем последовали обратный сплит и переоценка, и сейчас котировки закрепились в диапазоне низких "десятков". По состоянию на 21 августа Strive сообщала о 21 356 BTC на балансе, 505 000 акциях привилегированного выпуска Strategy STRC (справедливая стоимость около $48,57 млн) и примерно $171,9 млн денежных средств. Финансирование и продуктовая конструкция: не только "HODL" Инструменты финансирования Strive выглядят относительно стандартно для рынка: это ATM-программы размещения обыкновенных акций ASST и выпуск бессрочных привилегированных SATA. В мае этого года вместе с отчетом за первый квартал компания заявила, что выкупила и погасила все долгосрочные облигации, выйдя на "ноль" по долгу, маржинальным займам и залогу BTC. SATA — биржевая привилегированная бумага с номиналом $100 и 13% годовых. Дивиденды выплачиваются ежедневно: около $0,0516 на акцию в каждый торговый день, что дает примерно $13 в год за 252 торговых дня и точно соответствует купону 13%. В этом году SATA дважды проваливалась к уровню около $75 — в начале января и в июне, то есть до 3/4 номинала, — но затем восстановилась вместе с ростом биткоина и снова поднялась выше номинала. Как и у STRC от Strategy, у SATA нет даты погашения. Дивиденды выплачиваются по усмотрению компании и могут быть отложены. В конструкции нет обязательного выкупа или "аварийной" ликвидации, автоматически запускаемой падением BTC до заданного уровня. В этом году Strive увеличила лимиты обеих ATM-программ — по ASST и SATA — на $2,1 млрд. Когда SATA резко подешевела в первой половине года, Strive более чем на два месяца приостановила наращивание позиции и вернулась к накоплению BTC только в августе, после восстановления SATA к номиналу и возобновления возможности финансирования. Рынок неизбежно сравнивает Strive со Strategy. Выделяются четыре ключевых различия. 1) Долговой профиль. Strategy в 2020–2024 годах накопила крупный объем конвертируемых бондов, включая выпуск на $3 млрд с нулевым купоном в ноябре 2024 года со сроком погашения в 2029-м. В последние два года компания сократила масштаб эмиссий конвертов и сместила фокус на выкуп и снижение долга. У Strive, напротив, нет долгов в виде конвертируемых облигаций. CIO Бен Веркман отмечал, что опора на акционерное финансирование без конвертов позволяла компании переживать медвежьи фазы. 2) Поведение в цикле. Strategy снижает плечо, выкупает конвертируемые бумаги и обратно выкупает STRC; в этом году она продала почти 7 000 BTC. Strive продолжает расширяться, выпускает SATA и покупает биткоин. 3) Дивидендная механика. STRC сейчас дает 12% годовых, дивиденды платятся раз в две недели по $0,50 на акцию. SATA платит ежедневно при купоне 13%. 4) Перекрестное владение. Strive приобрела около 505 000 акций привилегированного выпуска Strategy STRC с балансовой оценкой около $48,6 млн. По сути, компания держит привилегированные бумаги конкурента как процентный резерв и использует доходность порядка 12% по STRC для поддержки дивидендов по собственной SATA. Сдвиг нарратива и ставка менеджмента Нарратив вокруг Bitcoin treasury меняется. Годами ключевым обещанием было "покупаем и не продаем" — закрепить BTC на балансе навсегда. В 2026 году этот принцип нарушил крупнейший игрок — Strategy. Объем продаж составил менее 1% от ее совокупных 840 000 BTC, но символическое значение шага велико. Strive находится на более ранней стадии цикла и до продажи BTC пока не дошла. Коул аргументирует долгосрочный тезис через структурную слабость доллара США, переток капитала в дефицитные активы в эпоху ИИ и сигнал, который дает соотношение "gold-to-Bitcoin" на минимумах. Он также заявлял, что даже если BTC упадет до одного цента и останется там 18 месяцев, Strive не придется продавать ни одного BTC. На фоне макроисторий более сильным сигналом рынок обычно считает действия инсайдеров. Коул писал, что 19 февраля стало "дном" медвежьего рынка для ASST: CFO, CLO и несколько топ-менеджеров и директоров покупали акции на открытом рынке. За шесть месяцев три независимых директора перешли на работу в компании на полный день, что интерпретируется как высокая уверенность в биткоин-экспозиции, структуре плеча и управленческой координации. При этом для держателей обыкновенных акций возникает практический вопрос: насколько реально выросла доля BTC на акцию после громких покупок. Рост общего объема резервов может вводить в заблуждение из-за разводнения. Так, за неделю с 17 по 21 августа биткоин-резервы компании выросли примерно на 5,48%, но средства на покупки в основном поступили от эмиссии новых акций. За тот же период количество обыкновенных акций увеличилось примерно с 86,04 млн до около 89,68 млн, что означает одномоментное разводнение примерно на 4,24%. Одновременно рос и объем привилегированных SATA, имеющих приоритет над обыкновенными акциями при ликвидации. Если учитывать разводнение и приоритет привилегированных выпусков, то по метрике CEBE (Bitcoin value per common share — стоимость BTC на одну обыкновенную акцию) фактический прирост за неделю составил лишь около 1,73%: показатель поднялся примерно с 14 767 сатоши до 15 023 сатоши. Как переживать просадки и усиливать рост Strive сталкивается с общей проблемой казначейских компаний: в медвежьем рынке "маховик" теряет тягу. Ответ Strive — концепция digital credit: биткоин трактуется как кредитный актив, который должен генерировать более стабильную доходность, а не быть ставкой только на рост цены. CIO Бернетт ссылался на "алгоритм Сэйлора": если BTC будет расти всего на 3,3% в год, прироста стоимости достаточно, чтобы покрывать дивиденды по привилегированным акциям, превращая удержание биткоина в самоподдерживающийся доходный бизнес. Ежедневные выплаты SATA — фактически "упаковка" этой идеи в продукт. Коул считает, что для максимизации ожидаемой полной доходности $ASST нужно увеличивать участие в росте биткоина настолько, насколько компания может позволить себе это ответственно, сохраняя жесткую дисциплину капитала. Задача — одновременно выдерживать медвежьи фазы и не упустить прибыль в бычьи. На стороне защиты Strive избегает принудительных ликвидаций за счет отсутствия долга, маржи и структур финансирования, которые могли бы привести к "margin call". При этом модель сильно зависит от того, чтобы SATA и ASST торговались на уровне номинала или выше и/или не ниже стоимости чистых активов. Первое проявление этой зависимости рынок увидел в этом году, когда SATA падала до 3/4 номинала и наращивание BTC пришлось остановить более чем на два месяца. С точки зрения роста Коул описывает структуру капитала ASST как "усиливающую". Экспозиция к росту BTC увеличивается через три взаимоподдерживающих механизма: расширение пула дефицитных активов, повышение доли BTC и дополнительный слой усиления через конструкцию ASST. Из-за меньшего масштаба и более тонкой ликвидности Strive действительно дает более "эластичную", высокобетовую экспозицию к биткоину. С начала года ASST прибавила около 34%, тогда как MSTR (бумага Strategy) снизилась примерно на 19%. По амплитуде колебаний цен ASST показала около 111%, MSTR — около 76%. Итог Strive пытается отличаться от Strategy сочетанием "нулевого" долга, ежедневных дивидендов и концепции digital credit — это выглядит одновременно более безопасно и более инновационно. При внимательном рассмотрении базовая ставка остается прежней: это высоковолатильная экспозиция к цене биткоина. Конкуренция за такую экспозицию растет. Появление спотовых Bitcoin ETF, а также различных структурированных ETF и других биткоин-продуктов дает инвесторам значительно больше способов получить доступ к BTC, усиливая давление на казначейские компании. Для небольшой Strive ограничения особенно заметны: меньшая капитализация и более тонкая ликвидность затрудняют вход и выход крупных фондов и сужают круг потенциальных инвесторов. Сильные стороны тоже очевидны — высокая гибкость и высокая бета. Для инвесторов, готовых выдерживать сильные колебания и целенаправленно ищущих именно такой профиль риска, это и формирует привлекательность компании.