Hyperliquid促SEC及CFTC將股票永續合約納入「證券期貨」監管框架

Hyperliquid旗下政策機構正向美國監管部門施壓，要求為「股票永續合約」（equity perpetuals）建立明確合規路徑，主張具期貨特徵、且交易量龐大的現金結算永續合約，應可歸類為由SEC與CFTC共同監管的「證券期貨」（security futures）。 8月24日，Hyperliquid Policy Center（HPC）向美國證券交易委員會（SEC）及商品期貨交易委員會（CFTC）提交意見函，回應兩機構就「掉期、以證券為基礎的掉期（security-based swaps）」及其他處於監管邊界的新型衍生品如何定義的聯合徵詢。HPC在文件中要求監管方確認：若股票永續合約採用現金結算、並呈現已建立的期貨式結構與交易機制，應可按證券期貨處理。 HPC指出，永續合約在加密市場早已普及，亦正逐步延伸至傳統資產，但在美國其法律定位仍未清晰：到底屬於期貨，還是掉期？分類結果將直接影響適用規則、監管歸屬，以及交易場所如何上架、營運與合規。 HPC提出兩步測試作為分類方法：第一步按產品結構及交易機制判斷屬「期貨式」或「掉期式」；第二步再按參考資產（例如加密資產、商品、單一股票）分配監管權限。在此框架下，只要具相同期貨式特徵，比特幣、原油或單一股票永續合約在第一步會得到一致的初始分類；若單一股票永續被判定為期貨，便應歸入證券期貨範疇，並同時受CFTC與SEC監督。 為支持「永續可呈現期貨本質」的論點，HPC強調多數永續與到期日期貨在功能上相近：合約沒有固定到期日，但透過定期資金費率（funding）促使價格向現貨/指數收斂——當永續價格高於參考價格，通常由多方支付空方；低於參考價格時則由空方支付多方。HPC亦提出標準化是判別期貨的關鍵指標，包括可互換性（fungibility）、固定合約單位、可透過對沖/平倉抵銷倉位等，這些特徵在過往司法及監管判斷中常用以界定期貨。 就Hyperliquid的HIP-3市場而言，HPC表示合約透過中央限價訂單簿撮合，保證金持續維持，合約價格公開透明。HIP-3上的股票永續提供合成價格敞口，但不涉及所有權、投票權或其他股東權益。 監管先例方面，兩機構過去做法不一。CFTC於5月29日批准Kalshi推出BTCPERP，將「無到期日」比特幣永續視作聯邦監管的期貨合約，Kalshi並於6月開始提供該產品。CFTC在其他行動與執法案件中，亦曾把類永續產品視為掉期，或作為零售商品交易（retail commodity transactions）按不同規則處理。SEC在Mango Markets執法事項中使用「perpetual futures」字眼，同時又對該等產品的期貨地位提出異議。CME Group亦就CFTC的理據提出司法挑戰，主張部分永續更應納入掉期框架，而非一律作期貨處理。 HPC把其建議與Hyperliquid HIP-3的實際交易規模連結。HPC指HIP-3框架下，由獨立市場營運者（deployer）建立永續市場；HIP-3負責撮合、保證金執行、資金費轉移、清算及結算，而deployers則設定資產、合約規格、預言機來源、槓桿上限及未平倉上限。據HPC文件披露，HIP-3市場在首10個月處理名義交易量超過4,800億美元，並維持約40億美元未平倉。整體Hyperliquid方面，2025年名義成交量接近3萬億美元；2026年截至8月23日已超過1.5萬億美元。HIP-3亦為非美國用戶提供傳統資產永續市場，包括原油、黃金及其他貴金屬、外匯、股票指數、單一股票及ETF。美國用戶目前不能使用Hyperliquid市場。 在具體監管訴求上，HPC要求SEC與CFTC：確認符合既定期貨特徵的現金結算股票永續可按證券期貨上架；建立一致分類法並更新證券期貨框架，使現行上架標準可容納新型永續結構；同時保留彈性，讓缺乏可互換性、多方撮合或可抵銷權利的雙邊/訂製類永續合約，仍可按掉期或以證券為基礎的掉期處理；並建議以詮釋性指引、政策聲明或職員層面指引提供快速澄清，而非依賴完整規則制定程序。HPC亦指出，兩機構本已擁有共同權限修改證券期貨上架標準，過去曾用於ADR、ETF及債務證券等產品。 HPC同時提出「證券期貨」是一條具備現成制度的路徑：指定合約市場（designated contract market）可在向SEC通知登記後上架證券期貨；全國性證券交易所亦可向CFTC通知登記。雖然自OneChicago於2020年結業後，證券期貨交易一直相對沉寂，但市場興趣正在回升，CME已宣布計劃自7月27日起重啟單一股票期貨。 目前SEC與CFTC對掉期及相關定義的檢討仍在進行。HPC的提交把具體分類建議與HIP-3的交易數據納入公開紀錄。監管方或會以指引或政策聲明回應，但最終法律定位仍可能受執法結果與訴訟進程影響（包括CME的挑戰）。對市場參與者而言，結論將決定永續合約在美國如何被提供、由誰監督，以及如何與美國資本市場接軌。