Harga Emas Terjun di Bawah US$4.000 akibat Aksi Jual Spekulatif Tak Lazim

Penulis: Zhao Ying | Sumber: Wall Street Journal Emas mengalami kegagalan yang nyaris sempurna. Seluruh faktor makroekonomi yang seharusnya mendorong harga emas lebih tinggi muncul bersamaan, tetapi harga justru bergerak ke arah sebaliknya dan menembus level psikologis kunci US$4.000 pada Jumat pekan lalu. Analisis terbaru Goldman Sachs mengurai pemicu di balik tekanan jual yang tidak lazim ini sekaligus memperingatkan bahwa struktur pasar belum bersih, sehingga risiko penurunan belum sepenuhnya hilang. Kontrak berjangka emas Desember ditutup di US$3.898,90 per ounce, melemah 3,3% dalam sehari. Harga emas spot menyentuh level terendah sejak Oktober 2025, sekitar 30% di bawah rekor tertinggi hampir US$5.600 pada Januari. Tim komoditas Goldman Sachs mencatat dalam laporan pekanannya bahwa penembusan level US$4.000 terjadi di tengah risiko geopolitik akhir pekan dan penyusutan selera risiko secara luas. Volume perdagangan di CME melonjak 80% dibanding hari sebelumnya, sementara ETF GLD membukukan nilai transaksi harian sekitar US$4 miliar dan menempati peringkat ketujuh di antara seluruh ETF berdasarkan volume perdagangan hari itu. Analis Goldman Sachs Robert Quinn menyebut bahwa sejak 22 September pasar secara kolektif melikuidasi posisi berjangka emas senilai US$19,5 miliar, dengan laju penjualan yang makin cepat. Yang menarik, penjual utamanya bukan pihak yang biasa dituding, yakni dana lindung nilai, melainkan kategori dana lain dan nonreportable yang bersama-sama menyumbang sekitar 95% dari total penjualan. Di pasar opsi, sentimen put naik ke persentil ke-85, level yang belum terlihat dalam setahun terakhir, seiring pelaku pasar aktif memposisikan diri untuk penurunan lanjutan. Kontradiksi inti di balik gelombang jual ini adalah permintaan struktural yang menopang harga emas, yakni bank sentral, masih ada dan terus masuk pasar, tetapi laju pembeliannya jauh lebih lambat daripada kecepatan penjualan saat ini. Pembeli yang tidak sensitif terhadap harga berhadapan dengan penjual yang juga tidak sensitif terhadap harga: bank sentral membeli emas tanpa memandang harga, sementara pemegang besar seperti entitas negara melikuidasi emas, aset cadangan paling likuid, tanpa memandang harga demi memenuhi kebutuhan likuiditas. Dalam tarik-menarik dua kekuatan itu, pihak yang bergerak lebih cepat untuk sementara memegang kendali. Skala dan laju penjualan: lima pekan berturut-turut, US$19,5 miliar Berdasarkan analisis Goldman Sachs atas laporan posisi CFTC, penjualan spekulatif emas semakin cepat pada periode pengamatan 20-27 Oktober. Posisi managed money, kategori lain, dan nonreportable secara gabungan menjual US$8 miliar, menandai pekan kelima berturut-turut arus keluar dana bearish, dengan total US$19,5 miliar selama lima pekan, terdiri atas US$5,2 miliar penutupan posisi beli dan US$2,8 miliar posisi short baru. Dengan asumsi harga sekitar US$4.000 per ounce, nilai US$19,5 miliar setara dengan sekitar 4,9 juta ounce atau kurang lebih 150 ton metrik emas. Model pelacak pembelian emas bank sentral milik Goldman Sachs menunjukkan pembelian sektor resmi saat ini berjalan sekitar 85 ton metrik per bulan. Artinya, penjualan spekulatif selama lima pekan setara dengan total pembelian emas bank sentral hampir dua bulan. Yang lebih penting adalah komposisi penjualnya. Dana lindung nilai nyaris absen dalam gelombang ini, sementara kategori lain dan nonreportable bersama-sama menyumbang sekitar 95% volume penjualan. Likuidasi posisi beli di kategori lain mencapai US$4 miliar dan menjadi sumber utama tekanan jual. Dalam definisi CFTC, kategori lain mencakup family office, proprietary trader, dan akun besar lain yang tidak tergolong dana lindung nilai, yakni uang lambat dengan perputaran lebih rendah dan posisi yang lebih persisten. Semua sinyal makro gagal: bayang-bayang pengelolaan likuiditas negara Yang membuat penurunan kali ini tidak biasa adalah semua faktor bullish tradisional sedang berada di tempatnya. Sepanjang periode pengamatan, imbal hasil riil AS tenor 10 tahun turun 11 basis poin, pasar saham tertekan, dan ketegangan geopolitik di Timur Tengah tetap tinggi, tiga katalis yang secara historis andal mendorong harga emas. Emas tetap turun 1,6% dalam periode tersebut. Robert Quinn dari Goldman Sachs mengaitkan sebagian penyebabnya dengan kekhawatiran atas pengelolaan likuiditas negara dan penguatan dolar AS. Brent naik 4,1% pada periode yang sama, sedangkan Indeks Dolar AS menguat 0,6%. Goldman Sachs mencatat posisi beli di kategori lain menunjukkan korelasi negatif moderat terhadap dolar maupun Brent dalam basis bergulir enam bulan, artinya posisi tersebut cenderung ditutup ketika harga minyak dan dolar menguat. Istilah pengelolaan likuiditas negara mengarah pada kemungkinan yang mengganggu pasar: seiring kenaikan harga Brent dan konflik regional yang berlarut, sejumlah entitas negara pengimpor minyak, bahkan pengekspor, mungkin lebih membutuhkan dolar daripada emas, meski emas adalah aset paling likuid dalam cadangan mereka. Goldman Sachs juga menyoroti adanya arus fisik emas yang signifikan ke London akhir-akhir ini, dengan batangan yang tiba persis batangan yang dapat dijual di pasar London. Posisi belum dibersihkan: risiko penurunan masih ada Goldman Sachs menegaskan gelombang penjualan ini belum berakhir. Per 27 Oktober, posisi beli di kategori lain masih berada di atas median dua tahun, baik dari sisi nilai nosional maupun persentase open interest. Porsi posisi beli kategori ini memuncak sekitar 20% pada pertengahan Oktober, level tertinggi dalam grafik satu tahun Goldman Sachs. Setelah penjualan terkini, porsinya turun ke sekitar 18%, tetapi masih jauh di atas titik terendah sekitar 11%-12% pada Februari. Data COT berlaku hingga 27 Oktober, dan setelah itu kondisi pasar memburuk. Menurut data Goldman Sachs, antara 27 dan 30 Oktober harga emas turun lagi 4,3%, sementara Brent naik 3,7% dan menjadi faktor penekan utama. Pelemahan dolar dan penurunan suku bunga riil tidak lagi menopang harga emas. Di tingkat ETF, hingga Kamis pekan lalu kepemilikan GLD masih hanya sekitar 1% di bawah rekor tertingginya. Goldman Sachs memperkirakan, bahkan bila seluruh arus keluar ETF pada Jumat pekan lalu berasal dari pengurangan posisi, nilainya hanya sekitar 1 juta ounce, dibandingkan total kepemilikan GLD lebih dari 100 juta ounce. Artinya, potensi tekanan jual masih besar. Pasar opsi: sentimen put mencapai level tertinggi tahun ini Sinyal dari pasar opsi sama mengkhawatirkannya. Menurut Quinn, volatilitas implisit tenor tiga bulan emas dan skew put/call 25 delta ternormalisasi sama-sama naik, dengan yang terakhir menyentuh persentil ke-85 sepanjang tahun. Data Goldman Sachs menunjukkan skew melonjak dari sekitar 10 pada September menjadi sekitar +6, sedangkan volatilitas implisit tiga bulan bangkit dari titik terendah sekitar 19% pada 2026 ke atas 21%. Pada Jumat, volatilitas implisit melonjak 3,5 poin volatilitas dalam sehari, sementara volatilitas realisasi frekuensi tinggi dua pekan mencapai 18,5. Enam pekan lalu, pada September, pasar agresif membeli opsi call. Kini premi opsi put telah naik ke persentil ke-85. Menanggapi hal itu, meja perdagangan komoditas Goldman Sachs menyatakan eksposur risiko opsi dan delta saat ini terbatas. Mereka menunggu sinyal untuk kembali masuk pasar dan belum menambah risiko di sisi beli. Level support berikutnya dan logika struktural bullish jangka panjang Meja perdagangan komoditas Goldman Sachs memandang US$3.850 sebagai level support kunci berikutnya, tetapi mengakuinya sebagai target yang bergerak dan menerima bahwa ekspektasi sebelumnya, yaitu US$3.950 bertahan sebagai support, terbukti keliru. Pada US$3.898,90, harga berjangka saat ini kurang dari 1,5% di atas US$3.850, sekaligus berada di bawah lantai jangka pendek US$4.070 yang ditetapkan tim riset komoditas Goldman Sachs bulan lalu dalam skenario Fed hawkish. Saat itu tim tersebut meyakini pembelian emas bank sentral yang berkelanjutan akan perlahan menaikkan lantai tersebut. Fundamental struktural yang menopang harga emas tidak berubah: bank sentral di seluruh dunia terus mengakumulasi emas, tren dedolarisasi belum berbalik, dan tim riset Goldman Sachs mempertahankan target harga emas akhir 2027 di US$5.400 dengan pembelian emas resmi sebagai pendorong utama. Namun laju pembelian struktural lambat, sementara tekanan jual saat ini jauh lebih cepat. Mengingat posisi beli kategori lain masih di atas median dua tahun, skew opsi meningkat, meja perdagangan belum bergerak, dan pasar telah memperhitungkan peluang sekitar 75% kenaikan suku bunga Fed pada Desember, Goldman Sachs menilai jalur dengan hambatan terkecil masih berupa penurunan lebih dulu. Harga berpotensi menguji support US$3.850, dengan kemungkinan penembusan, sebelum membuka peluang bagi bank sentral untuk masuk dan membeli saat harga lemah. Skenario ini akan semakin jelas bila harga minyak terus naik dalam jendela eskalasi pasca-pemilu sela yang dipantau tim komoditas.