Jam Likuidasi Agunan Treasury Bitcoin: Ada Pinjaman yang Hanya Beri Waktu 12 Jam untuk Merespons

Ketika cadangan Bitcoin milik perusahaan publik dijaminkan ke pemberi pinjaman, statusnya berubah menjadi agunan. Jika rasio loan-to-value (LTV) menipis, perusahaan bisa dipaksa menambah setoran Bitcoin, melunasi utang, atau menghadapi hak pemberi pinjaman untuk menjual agunan dalam hitungan jam. Risiko ini bukan lagi sekadar teori. Sejumlah perusahaan yang ditinjau CryptoSlate melaporkan adanya tekanan agunan. Pada Februari, Fold menerima pemberitahuan resmi pemeliharaan agunan dan menambah 50 BTC. Pinjaman Empery Digital melampaui ambang pemeliharaan sehingga perusahaan menambah 576 BTC. Nakamoto juga menambah 688 BTC untuk memenuhi persyaratan pemeliharaan. Fold secara eksplisit mengungkap adanya margin call. Empery dan Nakamoto menyebut penambahan agunan setelah mencapai ambang pinjaman, tetapi tidak ada indikasi pemberi pinjaman mengirim tuntutan resmi. Tidak satu pun perusahaan yang ditinjau melaporkan bahwa pemberi pinjaman menjual Bitcoin yang dijaminkan. Pada 14 Juli, Bitcoin bergerak di kisaran US$61.988–US$64.207, turun 19–23% dibanding 60 hari sebelumnya. Tidak ada dokumen yang menunjukkan pemicu "jam respons" 12 atau 24 jam akibat penurunan harga ini. Meski begitu, pelanggaran ambang berikutnya dapat mengubah volatilitas pasar menjadi keputusan likuiditas yang harus diambil seketika. Fold menjadi contoh paling jelas untuk margin call formal. Perusahaan menerima margin maintenance notice pada 5 Februari setelah Bitcoin turun melewati ambang dalam perjanjian pinjamannya. Fold kemudian menyetor tambahan 50 BTC dalam periode pemberitahuan yang diwajibkan. Hingga 31 Maret, Fold melaporkan saldo utang US$20 juta dengan agunan 430 BTC. Pada Juni, perusahaan menjual Bitcoin senilai sekitar US$45 juta pada harga rata-rata kira-kira US$71.000 dan melunasi penuh saldo US$20 juta. Dokumen menggambarkan penjualan dan pelunasan itu sebagai keputusan yang dipimpin perusahaan. Dokumen Empery Digital menggunakan formulasi berbeda. Pembiayaan Two Prime miliknya jatuh di bawah maintenance margin pada 4 Februari, mendorong perusahaan menyetor tambahan 576 BTC untuk memulihkan cakupan. Enam hari kemudian, Empery mengubah syarat pinjaman: LTV awal diturunkan dari 250% menjadi 174%, maintenance margin dari 175% menjadi 153%, dan liquidation margin dari 150% menjadi 143%. Per 31 Maret, Empery memiliki saldo utang US$45 juta dengan 1.096 BTC dijaminkan. Pembaruan Juli kembali menyebut utang US$45 juta (setelah pelunasan aktif US$10 juta), tetapi tidak menyajikan angka terbaru untuk Bitcoin yang dijaminkan. Empery juga menyatakan bahwa sejak 7 Mei, perusahaan telah menjual 1.400 BTC pada harga rata-rata sekitar US$62.200, menyisakan 1.514 BTC serta kas US$73,9 juta. Ini digambarkan sebagai keputusan pengelolaan treasury dan pelunasan oleh perusahaan, bukan likuidasi oleh pemberi pinjaman. Nakamoto mengungkap bentuk tekanan agunan lain. Pada 5 Februari, perusahaan menambah 688 BTC untuk memenuhi persyaratan pemeliharaan atas pinjaman USDT senilai US$210 juta, sehingga total agunan menjadi sekitar 4.405 BTC. Nakamoto kemudian melakukan refinancing, menjual sekitar 600 BTC dan menutup posisi derivatifnya, menghasilkan laba bersih sekitar US$48 juta. Perusahaan menurunkan pinjaman menjadi US$165 juta USDT menggunakan US$45 juta, dengan pembiayaan baru yang pada awalnya dijamin oleh 3.805,112 BTC. Dokumen Nakamoto menjelaskan ambang pemeliharaan dan likuidasi, tetapi tidak mencantumkan angka spesifik, sehingga tidak memungkinkan menghitung secara andal penurunan harga Bitcoin yang akan memicu tindakan berikutnya. Rangkaian dokumen ini menunjukkan tahapan yang dapat terjadi sebelum likuidasi: pemberi pinjaman menandai pinjaman sebagai default, peminjam menambah agunan, lalu aset dapat dijual, dilakukan refinancing, atau utang dilunasi. Di beberapa kontrak, waktu respons peminjam hanya beberapa jam. Protokol seperti ini menjelaskan seberapa cepat perusahaan harus bertindak saat bantalan agunan menipis. Perlu dicatat, setiap kontrak mengukur risiko dan mengirim notifikasi dengan cara berbeda, sehingga rasio cakupan tidak bisa digunakan untuk pemeringkatan apple-to-apple antarperusahaan. USBC memberikan ilustrasi buffer korporasi yang paling eksplisit: per 2 Juli, nilai Bitcoin yang dijaminkannya masih bisa turun 18,2% sebelum menyentuh rasio pemeliharaan 130%, dengan asumsi tidak ada pelunasan pokok atau penambahan agunan. USBC juga menyatakan bahwa hingga 2 Juli belum ada panggilan agunan, pelunasan paksa, atau likuidasi. Bahkan sejak itu, harga Bitcoin naik sekitar 5%. Dalam laporan kuartalannya, USBC menyebut revisi Februari memperpendek tenggat penyetoran agunan pada level likuidasi menjadi 12 jam. Tetapi dokumen amandemen pinjaman yang diajukan juga menyatakan bahwa pelanggaran level likuidasi 143% secara otomatis menjadi peristiwa default, yang memberi wewenang pemberi pinjaman menjual agunan tanpa pemberitahuan. Pengungkapan tersebut tidak mendukung anggapan bahwa periode 12 jam adalah masa tenggang tanpa syarat. Contoh lain datang dari Hut 8 yang menambah fasilitas pembiayaan aktif dengan tenggat singkat. Perusahaan menandatangani pinjaman "Charlie" senilai US$200 juta dengan FalconX pada 1 Mei dengan bunga 7%, dan menggunakan dana itu untuk melunasi pembiayaan Coinbase sebelumnya. Menurut laporan kuartalan Hut 8, refinancing tersebut melepaskan sekitar 3.300 BTC dari skema agunan lama. Hut 8 tidak mengungkap jumlah BTC yang dijaminkan pada pinjaman FalconX baru. Di bawah protokol FalconX, pelanggaran maintenance margin 130% memungkinkan pemberi pinjaman mengirim pemberitahuan yang mewajibkan penyediaan dana atau agunan dalam 24 jam. Peminjam yang memberikan sertifikasi eksekutif yang disyaratkan pada level default 105% dapat memperoleh perpanjangan tidak lebih dari 12 jam atau sisa waktu dari periode 24 jam awal—mana yang lebih singkat. Jika syarat itu tidak dipenuhi, hak pemberi pinjaman dapat dieksekusi tanpa perpanjangan. "Jam" ini krusial sebelum proses penyelesaian dimulai. Dokumen-dokumen tersebut tidak dapat menunjukkan peminjam mana yang paling dekat dengan margin call. Yang terlihat adalah seberapa cepat tekanan meningkat setelah rasio cakupan terlanggar. Ketiadaan standar metrik pelaporan juga memperparah kebingungan: USBC tidak menyebutkan secara eksplisit jumlah Bitcoin yang dijaminkan; jumlah agunan terakhir Empery yang diungkap adalah per 31 Maret meski utangnya diperbarui pada Juli; Hut 8 tidak mengungkap besaran agunan untuk pinjaman FalconX; Nakamoto tidak mencantumkan angka ambang pemeliharaan dan likuidasi. Menghitung "harga pemicu" Bitcoin dari pengungkapan yang tidak selaras seperti ini berisiko menciptakan presisi semu. Pelunasan, perpindahan agunan, bunga, dan aturan valuasi khusus kontrak bisa mengubah cakupan perusahaan meski harga spot Bitcoin tidak berubah. Ini tetap berarti risiko kontrak bersifat nyata. Perusahaan yang menerima pemberitahuan harus menghimpun kas, mentransfer tambahan Bitcoin, atau melunasi utang dalam jendela waktu yang berlaku—di beberapa perjanjian hanya 12 atau 24 jam. Pembeda terpenting adalah antara respons paksa dari peminjam dan likuidasi oleh pemberi pinjaman. Fold, Empery, dan Nakamoto mengungkap notifikasi, pelanggaran ambang, atau panggilan pemeliharaan, lalu melakukan penjualan aset, refinancing, atau pengurangan utang. Dokumen yang ditinjau menggambarkan langkah-langkah itu sebagai tindakan yang diprakarsai peminjam. Pemberi pinjaman tidak harus menjual Bitcoin yang dijaminkan untuk memperketat posisi korporasi; pinjaman itu sendiri dapat mengunci lebih banyak cadangan, memaksa perusahaan berebut likuiditas, dan mengubah kepemilikan pasif menjadi kewajiban yang harus ditangani segera. Sinyal berikutnya yang paling relevan adalah dokumen yang melaporkan notifikasi baru, transfer agunan, pelunasan, perubahan ambang, atau aksi pemberi pinjaman. Tanpa penjaminan, cadangan Bitcoin perusahaan bisa tetap tidak tersentuh bertahun-tahun. Begitu dipakai sebagai jaminan pinjaman, syarat kontrak dan tenggat respons menentukan seberapa banyak waktu yang dimiliki perusahaan untuk bertindak. Pembiayaan berbasis Bitcoin kian menjadi tren, terutama bagi penambang yang berupaya bertahan di musim dingin kripto. Bitcoin naik 3,99% dalam 24 jam terakhir dan saat ini berada di peringkat #1 berdasarkan kapitalisasi pasar. Penulis: Liam \u0027Akiba\u0027 Wright; Diterjemahkan oleh Shenchao TechFlow